Kolumnen & Analysen Devisen

Baader Bond Markets: "Minizinsen bleiben Dauergast in den Portfolios"
Börse Frankfurt - Bonds - 26.06.2014

Wochenkommentar zum Anleihenhandel

26. Juni 2014. FRANKFURT (Börse Frankfurt). Die Minizinsphase in der Euro-Zone wird noch geraume Zeit anhalten. Darauf deuten die Signale hin, welche die Europäische Zentralbank (EZB) derzeit in aller Deutlichkeit aussendet. Wenn sich EZB-Chef Mario Draghi mit der Aussage zitieren lässt, „Wir haben den Zugriff der Banken auf unbegrenzte Liquidität bis Ende 2016 verlängert. Das ist ein Signal“, lässt dies keine andere Interpretation zu.

Draghi spielte damit auf die sogenannte "Vollzuteilung" an, die die EZB Anfang Juni um eineinhalb Jahre verlängert hat. Seither können die Banken bis Ende 2016 damit rechnen, dass sie sich bei der Notenbank gegen Sicherheiten so viel Zentralbankgeld wie benötigt leihen können. Bis zum 5. Juni war das Verfahren nur bis Mitte 2015 angedacht. Darüber hinaus verwies er auf das ebenfalls Anfang Juni beschlossene neue Kreditprogramm der EZB, wonach sich die Banken Zentralbankgeld für bis zu vier Jahre leihen können. Dies zeige, dass die Zinssätze über einen längeren Zeitraum niedrig bleiben werden, sagt Draghi klipp und klar. Deutlicher geht’s nicht.

Damit entkommen Anleger zumindest im Euroraum nicht der Zinsfalle, aber sie wissen wenigstens, auf mittlere Sicht, woran sie sind. Man muss sich aber auch klar machen, dass die EZB von Anfang an nur die Wahl zwischen Pest und Cholera hatte. Denn hätten die Notenbanker die Märkte nicht mit Geld geflutet oder 2012 nicht angekündigt, alles für den Erhalt des Euro zu tun, wären die Verwerfungen auch in den Privatvermögen vermutlich noch größer gewesen, als sie aufgrund der Niedrigzinsphase für viele Privatpersonen – Stichwort: Altersarmut – sein dürften.

Klar, man verschiebt damit viele Probleme in die Zukunft. Aber, so wie es aussieht, dürfte dies die Wahl des kleineren Übels darstellen. Immerhin muss man Draghi eines lassen: Seine historische Ankündigung vom Sommer 2012, Staatsanleihen von reformwilligen Staaten aufkaufen zu wollen, sofern diese unter Druck geraten sollten (OMT-Programm), hat ihre Wirkung nicht verfehlt. Die Märkte haben sich im Anschluss beruhigt, so dass die EZB bisher noch keine einzige Staatsanleihe zusätzlich aufkaufen musste.

Ungeachtet dessen gehen die Anleger angesichts der anhaltenden politischen Risiken in Nahost und der Ukraine in Deckung und fragen vor allem deutsche Staatsanleihen nach. So stieg der richtungsweisende Euro-Bund-Future um 0,81 Prozentpunkte auf 146,92 Prozent. Damit fiel die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen auf 1,26 Prozent, was den tiefsten Stand seit Mai 2013 (1,17 Prozent) bedeutet. Wir werden uns eben daran gewöhnen müssen, dass sich die Minizinsen als Dauergast in unseren Portfolios eingenistet haben.

Anleger wieder zuversichtlicher für Argentinien
„Entspannungssignale im Konflikt mit den Hedgefonds lässt die Anleihenkurse in Buenos Aires ansteigen.“

Die Bewegung im Schuldenstreit zwischen Argentinien und klagenden Hedgefonds hat zu steigenden Kursen der Staatsanleihen aus Buenos Aires geführt. Bereits nachdem Staatspräsidentin Christina Kirchner am Freitag in einer versöhnlichen Rede um „gerechte Verhandlungsbedingungen“ gebeten hatte, haben die Preise für Argentinien-Bonds positiv reagiert. Inzwischen haben die Hedgefonds, die das Land in Anzeigen u. a. in der FAZ als „Geierfonds“ bezeichnet hat, der Regierung ein Entgegenkommen in Aussicht gestellt. So wollen die Hedgefonds im Falle von Fortschritten in den Verhandlungen Buenos Aires mehr Zeit gewähren.

Der Kurs der umstrukturierten US-Dollar-Anleihe, an der sich der Streit entzündet hatte, waren nach Kirchners Rede auf ein Niveau von 83 Prozent von zuletzt 75 Prozent angestiegen und notiert aktuell bei über 85 Prozent.

Entsprechend zogen auch andere Anleihen an. So verbesserte sich ein bis 12/2038 laufender Bond (WKN: A0DUDA), der auf US-Dollar lautet, auf ein Niveau von 48,70 Prozent und notiert damit nahezu auf Jahreshoch. Noch am 17. Juni war der Kurs auf 39,15 Prozent eingebrochen.

Auch die 2005 umstrukturierten Titel profitierten von der Entwicklung. So notiert eine noch in D-Mark ausgegebene Staatsanleihe aus Buenos Aires 134091) inzwischen bei rund 72 Prozent, nachdem der Kurs am 17. Juni auf 49,49 Prozent abgestürzt war.

Hintergrund des Streits zwischen Buenos Aires und den Hedgefonds sind die beiden Schuldenschnitte von 2005 und 2010, die Argentinien mit 93 Prozent seiner Gläubiger vereinbart hatte, an denen sich die Hedgefonds aber nicht beteiligten. Das Oberste US-Gericht hatte zuletzt ein Urteil der Vorinstanz bestätigt, wonach Argentinien erst die Hedgefonds auszahlen muss, bevor die anderen Gläubiger bedient werden können.

Damit müssten bis Monatsende 1,3 Milliarden US-Dollar an die „Geierfonds“ ausbezahlt werden und falls das Geld nicht fließen sollte, würde dies als "technischer Zahlungsausfall” gewertet werden. Dann würde auch ein Geniestreich von Lionel Messi nicht mehr zum Weiterkommen ausreichen.

Weidmann 1: Keine Aufweichung des Stabilitätspakts
„Besonders kritisch geht der Bundesbank-Chef mit Paris ins Gericht, das laut nach einer Aufweichung der Schuldenregeln ruft.“

Dass der Vorstoß führender Sozialisten und Sozialdemokraten bei einem Treffen mit SPD-Chef und Vizekanzler Sigmar Gabriel auf den Widerstand von Bundesbank-Chef Jens Weidmann stoßen würde, war klar. Bei der Auslegung des Stabilitäts- und Wachstumspakts hatten diese „mehr Flexibilität“ gefordert – was nicht nur Weidmann als eine Aufweichung des Euro-Stabilitätspakts deutet. Es wäre fatal, auf diese Weise die Schuldenlast etwa in Frankreich und Italien zu verschleiern, könnte es doch „massive Erschütterungen der Währungsunion auslösen“, schreibt Weidmann in der Süddeutschen Zeitung.

Besonders kritisch geht der Bundesbank-Chef dabei mit Paris ins Gericht, das inzwischen immer lauter nach einer Aufweichung der Schuldenregeln ruft. Schließlich hat die französische Defizitquote seit Gründung der Währungsunion bereits in 9 von 15 Jahren oberhalb der maximal erlaubten 3 Prozent des Bruttoinlandsprodukts gelegen. Und dieses Jahr wird es wieder so sein. „Auf einem Berg von privaten oder öffentlichen Schulden aber lässt sich kein nachhaltiges Wirtschaftswachstum gründen", resümiert Weidmann.

Weidmann 2: Bundesbank-Chef muss rotieren
„Wegen des Beitritts von Litauen zur Euro-Zone ist Deutschland ab 2015 bei jeder fünften EZB-Sitzung ohne Stimmrecht.“

Er ist der Mann ohne Stimme, zumindest bei jeder fünften EZB-Ratssitzung. Wenn 2015 Litauen der Euro-Zone beitritt, wird Bundesbank-Chef Jens Weidmann alle fünf Monate kein Stimmrecht haben. So war es 2003 vereinbart worden, sollte die Zahl der Euro-Zonen-Mitglieder einmal über 18 steigen – was jetzt mit dem Beitritt Litauens geschieht.

Sicher, die fünf größten Länder werden auch künftig immer bei vier von fünf Sitzungen mitstimmen können. Aber dennoch könnte das Rotationsprinzip eben dann besonders heikel werden, wenn in einem Land die allgemeine Stimmung gegen eine Ratsentscheidung ist, aber just bei dieser Sitzung der Notenbankpräsident des entsprechenden Landes gerade seine Auszeit nehmen muss. Oder anders ausgedrückt, wenn sich Weidmann, der immerhin 29 Prozent der Wirtschaftskraft der Eurozone repräsentiert, gerade in der Warteschleife befindet, könnten die anderen leichter Entscheidungen treffen, die der Tradition deutscher Stabilitätspolitik zuwider laufen. Bleibt zu hoffen, dass dieser Schritt in Richtung Entnationalisierung des EZB-Rats in der Praxis mit Augenmaß vollzogen wird.

China flirtet mit Griechenland
„IWF stellt Lex Griechenland infrage.“

Griechenland hat es mal wieder allen Kritikern gezeigt. Als Minimalist mit nur zwei Treffern ins Achtelfinale der Fußball-WM einzuziehen, haben jedenfalls die wenigsten erwartet. Aber Griechenland spielt nicht nur Fußball, sondern versucht auch in anderer Hinsicht Aufmerksamkeit auf sich zu ziehen. Dies ist ihnen zumindest bei China gelungen, das ein gewisses Vertrauen in die griechische Wirtschaft andeutet. Trotz der negativen Erfahrungen zu Beginn der Finanzkrise ist Peking anscheinend wieder bereit, am griechischen Anleihemarkt zu investieren. Ob dies allerdings der griechischen Wirtschaft geschuldet ist, darf bezweifelt werden. Denn durch die Zusicherung der Europäischen Zentralbank und durch die finanzielle Rückendeckung seitens Deutschlands sind die Risiken für China überschaubar und spiegeln die Denkweise vieler Investoren wider.

Doch in diesem Kontext erlangt eine andere Meldung Bedeutung. Die im Jahr 2010 als „Lex Griechenland“ bekannt gewordene IWF-Regel soll wieder abgeschafft werden. Demnach kann ein Staat selbst dann vom Internationalen Währungsfonds Kredite erhalten, wenn die Bedienung der Schulden als gefährdet angesehen wird. In einem solchen Falle wurde stets die Ansteckungsgefahr auf andere Staaten als wichtiger eingeschätzt. Sollte dieses „Lex Griechenland“ fallen, müsste zukünftig vor einer Kreditvergabe durch den IWF gegebenenfalls die Verlängerung der Laufzeiten mit den Anleihegläubigern ausgehandelt worden sein. Diese Diskussion kommt sicherlich für Griechenland zu einem ungünstigen Zeitpunkt und ist alles andere als eine vertrauensbildende Maßnahme.

Staat nimmt das Kapitalvermögen ins Visier
„Politiker bereiten uns auf die Rolle rückwärts vor.“

Während sportlicher Fußball-Großereignisse steigt für die Bürger immer wieder die Gefahr, dass unpopuläre Entscheidungen seitens der Politiker getroffen werden. 2006 war es die Erhöhung der Mehrwertsteuer, 2010 die Steigerung der Krankenkassenbeiträge und 2012 während des EM-Halbfinales gegen Italien das später wieder einkassierte Meldegesetz.

In diesem Jahr scheint uns dies zwar erspart zu bleiben, aber Ungemach droht dennoch. Denn im kollektiven WM-Fieber sind Weichenstellungen leichter möglich und werden nur am Rande wahrgenommen. Der Zeitpunkt scheint also günstig. Auch der deutsche Finanzminister muss infolge steigender Ausgaben die Einnahmenseite im Blick haben, weshalb die Kapitalsteuern in den Fokus der Überlegungen gerückt sind. Hat man vor Jahren mit der Einführung der Abgeltungssteuer bewusst eine Unterscheidung der einzelnen Einkommensarten vollzogen, so scheint man nun die Rolle rückwärts einzustudieren. Die geringere Besteuerung von Kapital gegenüber Arbeit ist inzwischen verschiedenen Politikern bewusst geworden, und somit ist der Wandel von der Abgeltungs- zur Progressionsbesteuerung nur eine Frage der Zeit.

Dies verdeutlicht die landläufige Meinung, dass der Staat sehr viele Möglichkeiten hat, um an das Geld seiner Bürger zu gelangen und diese auch umsetzt. Not macht also doch erfinderisch! Aber vielleicht wird auch schon bald ein ganz anderer Vorschlag unterbreitet: Wer in deutsche Staatsanleihen investiert, bleibt von einer Besteuerung verschont. Dadurch würden Bundesanleihen einen Charme erlangen, der zu einer „Win-Win -Situation“ für Staat und Investoren führen würde. Eine erhöhte Nachfrage würde die Renditen weiter unter Druck bringen und gleichzeitig die Refinanzierungskosten zusätzlich senken. Noch handelt es sich hierbei lediglich um ein Hirngespinst, aber unsere Politiker haben noch etwas Zeit.

Angesichts solcher Denkmodelle bin ich mir allerdings nicht mehr sicher, ob ein WM-Finale Deutschland gegen Wen-auch-immer für den deutschen Steuerzahler wünschenswert wäre.

Bayer begibt zwei milliardenschwere Tranchen
„Vor dem Sommerloch wird noch schnell refinanziert.“

Mit Hammerson platzierte ein Immobilien- und Investmentunternehmen aus Großbritannien eine achtjährige Anleihe mit Fälligkeit 7/2022. Der Kupon des 500 Millionen Euro schweren Bonds beträgt 2 Prozent. Gepreist wurde die Anleihe A1ZLF7) bei +90 bps über Mid Swap, was einem Emissionspreis von 99,234 Prozent entsprach.

Die britische Supermarktkette Tesco emittierte eine fünfjährige Anleihe mit Fälligkeit 7/2019 A1ZLDH) und eine zehnjährige Anleihe A1ZLDJ) mit Fälligkeit 7/2024. Die Kupons betragen 1,375 Prozent respektive 2,50 Prozent. Gepreist wurde die 5-jährige, 1,25 Milliarden Euro schwere Anleihe bei +75 bps über Mid Swap. Dies kam einem Emissionspreis von 99,684 Prozent gleich. Die zehnjährige Anleihe, die ein Volumen von 750 Millionen Euro aufweist, kam bei +110 bps über Mid Swap an den Markt. Damit lag der Emissionspreis bei 99,077 Prozent.

Die Bayer AG begab zwei „ewig laufende“ Anleihen. Die erste Tranche (A11QR6) über 1,75 Milliarden Euro ist nach sechs, die zweite, 1,5 Milliarden Euro schwere Tranche (A11QR7) nach zehn Jahren kündbar. Die Emissionsrendite liegt bei 3,00 Prozent bzw. 3,75 Prozent.

Emissionskalender des Bundes im Blickpunkt
„Bund zahlt im III. Quartal 13,2 Milliarden Euro Zinsen“

Nachdem sich in dieser Handelswoche die Refinanzierungs-Aktivitäten der Euroländer stark in Grenzen hielten - lediglich Belgien und die Niederlande stockten im Volumen von ca. 4 Milliarden Euro Altemissionen auf, richtete sich das Augenmerk insbesondere auf den Emissionskalender der Deutschen Bundesfinanzagentur für das III. Quartal des Jahres. Gegenüber der bisherigen Planung zu Beginn des Jahres gab es keine Veränderung. Somit werden im III. Quartal Wertpapiere mit Laufzeiten von zwei, fünf und zehn Jahren im Volumen von 38 Milliarden Euro den Investoren im Tenderverfahren angeboten. Eine Anleihe mit einer Laufzeit von 30 Jahren ist in diesem Zeitraum nicht vorgesehen. Darüber hinaus werden Geldmarktinstrumente über insgesamt 12 Milliarden Euro aufgelegt. Dadurch ergibt sich ohne Berücksichtigung der inflationsindexierten Anleihen ein deutlicher Rückgang des angestrebten Emissionsvolumens gegenüber dem Vorjahresquartal von 63 auf 50 Milliarden Euro. In Anbetracht der guten Kassenlage war diese Entwicklung infolge der hohen Steuereinnahmen allerdings eingeplant.

In diesem Zusammenhang ist aber eine weitere Information der Finanzagentur beachtenswert. Die Zinszahlungen des Bundes und seiner Sondervermögen belaufen sich im III. Quartal auf 13,2 Milliarden Euro. Trotz der Vermischung der unterschiedlichen Zinssätze während der vergangenen Jahre verdeutlicht diese Zahl die Risiken einer Zinserhöhung für den Bundeshaushalt.

Die Griechen und der Euro
„Russischer Rubel im Zeichen der Hoffnung“

Die Fußballweltmeisterschaft in Brasilien ist im vollen Gange und die letzten Gruppenspiele werden heute bestritten. Bisher gab es schon einige Überraschungen, beispielsweise wurde der Rekord für das schnellste Eigentor bei einer Weltmeisterschaft gebrochen. Oder auch die Tatsache, dass England, Italien und Spanien bereits ausgeschieden sind und Griechenland überraschend im Achtelfinale steht. Bei einer näheren Betrachtung sind zwischen dem Turnierverlauf der Griechen und der EUR/USD-Entwicklung gewisse Parallelen zu erkennen. Griechenland startete mit einer Niederlage in das Turnier und die Gemeinschaftswährung verlor etwas an Boden. Im nächsten Spiel erreichte die griechische Nationalmannschaft ein Unentschieden. Auch die Gemeinschaftswährung zeigte eine gewisse Tendenz nach oben, doch vor der Veröffentlichung des ZEW-Index wollten keine großen Sprünge gelingen. Im letzten Gruppenspiel profitierte Griechenland von einem Patzer des Gegners und auch der Euro profitierte von der Entscheidung der US-Notenbank Fed, die Leitzinsen auf dem aktuellen Niveau zu belassen. Die Spekulation auf eine Zinserhöhung erwies sich als verfrüht. Somit erholte sich die Gemeinschaftswährung bis auf 1,3651 US-Dollar und etabliert sich zur Stunde über der Marke von 1,36 US-Dollar.

Auch Russland hat noch die Chance auf den Einzug in die Runde der letzten 16 Mannschaften. Die aktuelle Waffenruhe in der Ukraine und damit die Hoffnung auf eine diplomatische Lösung der Krise beflügelten zuletzt den russischen Rubel, so dass der Euro auf ein neues Fünf-Monats-Tief bei 45,7212 Rubel fiel.

Die Top-Favoriten der Privatanleger waren im Berichtszeitraum Fremdwährungsanleihen auf türkische Lira, brasilianische Real und australische Dollar.

Autor: Klaus Stopp, stellvertretender Leiter Rentenhandel der Baader Bank.

Dieser Artikel gibt die Meinung des Autors wieder, nicht die der Redaktion von boerse-frankfurt.de. Sein Inhalt ist die alleinige Verantwortung des Autors.

Baader Bank AG
© 26. Juni 2014

Aktuelle Kolumnen & Analysen

Charttechnischer Ausblick - DAX-Future (Kontrakt 06-18) - 14. KW 2018
LYNX Broker - Indizes - 03.04.2018
Der DAX-Future (FDAX) konnte in der letzten Handelswoche die aktuellen Jahrestiefs nur für kurze Zeit geringfügig ausbauen und tendierte danach, wie angenommen, in Richtung 12.000 und folgend knapp über den Widerstand von 12.100 Punkten. ... mehr

ETFs: Suche nach Alternativen
Börse Frankfurt - Indizes - 03.04.2018
3. April 2018. FRANKFURT (Börse Frankfurt). Der Start in den April ist an der Börse gründlich misslungen: Vor Ostern war es noch nach oben gegangen, so kletterte der DAX am Gründonnerstag auf 12.096,73 Punkte. Am heutigen Dienstag sieht es vor dem Hintergrund schwacher US-Börsen aber tiefrot aus, am Mittag notiert der DAX bei nur 11.962 Zählern. Der sich verschärfende Handelsstreit zwischen den USA und China belastet: ... mehr

Euwax Trends: Nervosität nach Ostern: Verkaufsdruck bei Chip-Werten - Handelsstreit belastet den Aktienmarkt
Börse Stuttgart - Marktberichte - 03.04.2018
Die Kurse am deutschen Aktienmarkt rutschen nach Ostern erneut ab. So notiert der DAX aktuell bei 12.022 Punkten mit 0,6 Prozent im Minus. Das vorläufige Tagestief wurde am Vormittag bei 11.913 Zählern festgestellt. Nun ist also erneut die Marke von 12.000 Punkten, die der Leitindex erst am vergangenen Donnerstag zurückerobert hatte, zeitweise nach unten durchbrochen worden. ... mehr

Charttechnischer Ausblick - S&P-Future (Kontrakt 06-18) - 14. KW 2018
LYNX Broker - Indizes - 03.04.2018
Der S&P-Future zeigte in der vergangenen Handelswoche eine eher seitwärts tendierende Bewegung, mit der Marke von rund 2.660,00 Punkten als obere und dem Unterstützungsbereich 2.590,00 als untere Grenze. Geplante Verkäufe an Widerständen hielten somit recht gute Trade-Szenarien bereit. ... mehr

Charttechnischer Ausblick - Bund-Future (Kontrakt 06-18) - 14. KW 2018
LYNX Broker - Bonds - 03.04.2018
Ohne nennenswerte Anzeichen schob sich der Bund-Future in den vergangenen Handelstagen weiter nach oben und erreichte am Mittwoch das Wochenziel von knapp 159,75. Widerstände in den aktuellen Kursbereichen stellten nur geringfügige Hindernisse dar und konnten teilweise sauber durchstoßen werden. ... mehr

Charttechnischer Ausblick - EUR/USD - 14. KW 2018
LYNX Broker - Forex - 03.04.2018
Mit merklichem Momentum konnte sich der EUR/USD in der vergangenen Handelswoche über die Hochs der vorletzten Handelswoche schieben, was zu interessanten Kaufchancen führte. Mit dem Erreichen des Hochs von 1,2475 war der Aufwärtsmove jedoch wieder vorbei und der Wert fiel in die Schiebezone zwischen 1,2400 und 1,2250 zurück. ... mehr

Tagesausblick Aktien: DAX wieder unter Druck
Helaba Floor Research - Indizes - 03.04.2018
Aktienmarkt Am Donnerstag ging der DAX bei 12.096,72 Zählern aus dem Handel. Dies entsprach einem Plus in Höhe von 1,3 Prozent. Anleger nutzen das zuvor reduzierte Kursniveau zum Einstieg, wenngleich auch das Quartalsende (Stichwort: “window dressing“) eine wesentliche Rolle gespielt haben dürfte. ... mehr

Henkel – den DAX langfristig geschlagen
LYNX Broker - Indizes - 03.04.2018
Fundamentalbetrachtung der Henkel AG Die Die Henkel AG & Co. KGaA verfügt den eigenen Angaben zufolge weltweit über ein diversifiziertes Portfolio mit starken Marken, Innovationen und Technologien in seinen drei Unternehmensbereichen. Im stärksten Konzernsegment Adhesive Technologies – dem Klebstoffbereich – mit einem Umsatzanteil von 47 Prozent gilt Henkel als globaler Marktführer. ... mehr

Bund Future - Erwartete Trading Range: 158.57-160.07
Helaba Floor Research - Bonds - 03.04.2018
An den internationalen Finanzmärkten kehrte vorösterliche Ruhe ein. Nach einem von großer Verunsicherung und Nervosität geprägten Handelsverlauf standen im Handelsstreit der USA mit China die Zeichen auf Entspannung. Während der Ausverkauf an den Aktienbörsen zum Stillstand kam, legten auch festverzinsliche Papiere eine Verschnaufpause ein. ... mehr

Tagesausblick Renten/Devisen: Stimmungsindikatoren im Fokus
Helaba Floor Research - Forex - 03.04.2018
statistDie verkürzte Handelswoche startet mit den Einkaufsmanagerindizes des Verarbeitenden Gewerbes in der Eurozone. Vorabschätzungen in Deutschland und Frankreich lassen auf nachlassende Stimmungsumfragen schließen. Auch der schwelende Handelskonflikt mit den USA könnte negativen Einfluss auf die Stimmung der Einkaufsmanager ausüben. ... mehr

Buchtipp

Faszination Devisen
Die Gewinn- möglichkeiten mit Devisen sind enorm. Nie zuvor war es für den Privatanleger einfacher und lukrativer, mit den Kursschwankungen und Trends von Wechselkursen eigenständig und ohne hohe Gebühren Geld zu verdienen. ...weiter

Broker

Anzeige eToro - Trading-Verluste können Ihre Einlagen übersteigen. Beachten Sie die Risikoaufklärung auf der Seite des Brokers!

Sponsor

Anzeigen

<